贵州茅台生产量测算表（老唐）

迎宾酒说明

迎宾酒，是用经七次取酒后的茅台酒糟，加入曲和糖化酶酿造所得。可近似看作茅台的第八次取酒，产量可按茅台基酒的 1/7 计算。

产量说明

当年总产量减去王子酒、迎宾酒、其他酒产量，剩余即为茅台基酒产量。其中 2003 年 9167 吨，似乎与公司 12 月宣称的茅台产量过万吨不符。但因总产量 11794 吨及王子酒产量 1301 吨，是公司披露数字，则茅台及迎宾的总量 10493 吨是确定的。而当年迎宾酒销售收入 5611 万，相比 2002 年增幅 93.5%，其销量没有降至千吨以下的可能。因此，合理解释是：公司对外宣称的茅台产量过万吨，包含了王子或迎宾酒的产量。

数据差异说明

2011 年 11 月 9 日新华网的报道《贵州茅台未来 20 年将打造世界蒸馏名酒第一品牌》中，写到"统计数据显示，2010 年，茅台酒产量 26284 吨"。总产量和王子酒产量已知，若采信 26284 吨茅台的数据，则迎宾酒产量将高达茅台基酒产量的 17.5%，非常反常。所以，估计这 26284 吨是不同的统计口径，此处不予采信。

自筹项目说明

自筹，代表公司自筹资金投资的产能，自 2009 年起有完工投产项目。

产能情况

招股说明书 39 页称，"已经具备年产 4000 多吨茅台酒的生产能力"；112 页称，"目前企业已具有5000 吨生产能力"，说明企业上市前产能可能是 4000 多吨，可能是 5000 吨。招股说明书 56 页称"制酒生产设备，生产能力为 5000 吨/年"、"有低度生产线一条，生产能力为 1200 吨/年"，说明企业真实产能上限有三种可能:高茅 2800 多吨+1200 吨低茅、高茅 3800 吨以内+低茅 1200 吨、高茅 4000 多吨+低茅 1200 吨。

老酒配比

招股说明书附录 212 页介绍，"1）茅台酒销售总量按 3000 吨计，老酒配兑比例按 6.5%计，每年需用老酒 195 吨。2）2002 年至 2006 年五年间老酒总用量 975 吨，老酒损耗量 25 吨"。此处提示茅台酒加入老酒比例为 6.5%，与附录 47 页介绍生产高茅需 14.86%老酒、低茅需 11.7%老酒、年份酒需要更多老酒的数据似有冲突。实际无冲突。简单理解就是平均需要 6.5%向茅台集团购买的"老酒"，以及约 8%比购买的"老酒"年份短，但又长于 5 年的较老基酒。同时，此处提示，老酒存储过程，年损耗 0.5%。

产量推算

按照招股说明书附录数据，王子酒 2000 年吨成本 4.26 万元。参考股份公司和集团公司采购老酒协议价格年递增 4%考虑。王子酒 2001 年的营业成本 1665.4 万，代表着销量约 376 吨。

2001 年总销量 5204 吨，去掉王子酒、迎宾酒、其他酒，茅台酒的销量约 4057 吨。根据茅台工艺特点，基酒约有 25%作为老酒留存及损耗。剩余 75%在三年后加回约成品总量的 15%老酒，存放一年后销售。照此推算，每 100 吨基酒，会有 75 吨基酒加上约 13 吨老酒，形成第五年的约 88 吨茅台商品酒。因此，2001 年销售 4057 吨茅台，意味着 1997 年茅台基酒产量约 4610 吨。从这里可以看出，上市前有"高茅 3800 吨以内+低茅 1200 吨"的生产能力，比较可信。

2001 年，王子酒产量未披露。但根据 2002 年公布的累积产量 2290 吨，及其后数年产量均在 1300 吨上下，估算 2001 年为 1000 吨。

2002 年披露千吨茅台技改项目，累计生产 2776 吨，未披露 2001 年产量。此处依据其后数年产量均在 1500 吨附近，取值 2002 年为 1576 吨，2001 年为 1200 吨。

其他酒，数量很小且 2004 年后不再公布。销售量是根据报表中其他酒营收，与 2000 年的吨单价，简单计算所得。

老区茅台酒扩建工程 2001 年产量 400 吨，为估算值。估算依据是招股说明书附录 116 页，对老区茅台酒改扩建工程的目标描述"改扩建后达到新增 800 吨茅台酒生产能力"。结合项目完成后年产量 1200吨左右，估算扩建前产量为 400 吨/年。若不估算这个项目的产量，则 2001 年老线产量高达 5191 吨，不合理。

其余年度的数据，均可按照总产量 A 减掉当年王子酒产量 B，得出茅台及迎宾酒产量 C。C/8 得出迎宾酒产量 D，D*7 就是茅台酒产量 E。E 减去各披露项目当年产量，得出老线产量 F。

低茅产量异常分析

2010 年，低茅项目产量披露数据，突然从 2009 年的累计 45852 吨（当年 9114 吨），变成累计 9160吨。以现有资料分析，有两种可能性：

一是低茅生产线本身不产酒，仅仅是对高度茅台酒进行加水降度，其产量弹性极大。依据也有两条，其一是招股说明书附录 127 页"本项目主要原料为茅台酒股份有限公司生产的高度茅台酒和各轮次基酒"，其二是招股说明书附录 50 页"工资费用预测表"显示，低度酒车间仅有 23 名工人。按照茅台生产工人人均年产量看，23 人每年最多酿造不足百吨酒。若采用这种可能，无法解释公司投资 1.38 亿元建设一个仅仅进行加水降度的车间，无法解释至 2009 年累计 45852 吨的低茅产量，无法解释从 2010 年9160 吨，锐降为 2011 年的 1599 吨和 2012 的 1531 吨的过程，也无法解释总产量和高度茅台产能之间的巨大差额。

本文采用的另一种可能性是，公司自 2010 年起，低茅生产线披露的"累计生产量"，由"历年累计量"改为"当年累计生产量"。根据招股说明书提示，低度茅台生产设备，预计能正常使用至 2006 年左右。可能是原生产线经过技改后，坚持至 2009 年底报废，导致 2010 年改变了口径。致电公司，未能联系上董秘或证代，工作人员答复是统计口径变了，具体不详。但也有一个疑惑待解：低茅销量最高时，也就 2000 吨左右。公司为何会乐观到安排年产万余吨低度茅台？

茅台销量分析

茅台包含了高度茅台、低度茅台和陈年茅台三大类。低度茅台年销量大体介于900吨-2100吨间。陈年茅台则是公司最难解的谜。简单粗暴的办法，是从2001年的93吨，到2012年的据说600吨之间，拉一条平滑增长线。忽略期间的波动，大约年增长18.5%，会对茅台酒销量数据产生最小500吨、最大3000吨的扭曲。暂无解决办法，搁置。

迎宾酒销量特点

相对于茅台和王子的基酒而言，迎宾酒不值得公司占用宝贵的储酒库。本文假设公司会尽最大努力，优先将迎宾酒发给渠道。而对比自2004年开始披露的母公司报表，与同期合并报表中的系列酒成本，基本可以佐证系列酒处于尽产尽销的假设。

通过对比合并报表和母公司报表中的系列酒成本数据，可以进一步验证系列酒的销售情况。从2004年到2012年的累计数据来看，两者基本匹配，支持了系列酒基本处于尽产尽销状态的判断。

以招股说明书附录的2001年销售预测表数值为基础，在保证迎宾酒优先出售的假设下，从披露总销量5204吨里，减去迎宾及其他酒967吨，减去王子酒180吨，剩余部分为茅台酒2001年销量4057吨。

2002年王子酒营收0.3亿，对比2001年180吨王子酒营收0.37亿元，可知2002销量约150吨。从披露总销量5323吨里，减去迎宾和其他酒1189吨、王子酒150吨，剩余为茅台酒3984吨。

2003年10月，飞天茅台提价23%。按照当年四季度营收占比35.2%计算，相当于全年加权平均提价8.1%。假设王子酒在市场开拓初期，没有提价。那么当年王子酒营收0.24亿元，意味着量萎缩约20%，销量为120吨； 以茅台酒加权平均提价8.1%计算，营收23.2亿元，同比增长30.7%，说明量增加20.9%，达到4817吨；加上迎宾酒1326吨，当年总销量合计6263吨。

2004年未调价。1696吨迎宾能带来营收约7250万元。王子酒营收5850万元，折合销量约293吨；茅台营收共计28.8亿元，同比增长24%，说明销量增幅约24%，约5973吨。当年总销量合计7844吨。

2005年未调价。系列酒营收1.39亿元。迎宾酒1835吨，对应营收约7844万元。王子酒完成营收6056万元，折合约303吨；茅台酒出厂价不变，营业收入和成本同比增长30.9%和31.8%，显示茅台酒销售量的增长约31%，折合约7670吨；当年总销量合计9808吨。

2006年2月提价15%。系列酒营收2.05亿元，按照系列酒同比例提价估算，1977吨迎宾酒，带来营收约9700万元；王子酒营收1.08亿元，折算约470吨； 茅台酒营收增长23.7%，考虑到15%的提价因素，对应销量的增长约8%，当年茅台酒销量为7670*108%=8284吨；总销量合计10731吨。

2007年3月提价16%。首次出现了茅台酒销量上升而成本下降的现象，对照营收增幅和成本降幅，可以推算高茅单位成本降低了25%-30%，低茅单位成本降低了20%-27%。2003年前后，未发生高粱小麦价格大幅下降的现象，那么成本的下降，只能是使用自制基酒的结果。系列酒营收5.36亿元，按同比例提价测算，2369吨迎宾营收1.35亿元。王子酒营收4.01亿元，折合约1505吨；茅台酒营收67亿元，42.8%的收入增幅，约相当于23%的销量增幅。茅台酒销量为8284*123%=10189吨。

2008年1月提价22%。当年全球金融危机，消费萎缩，假设系列酒没有提价。则系列酒营收4.69亿中，迎宾酒2979吨约1.7亿元，王子酒营收约3.05亿元，对应约1144吨。茅台酒提价22%，营收同比增长15.9%，证明量萎缩约5%。当年销售茅台酒10189*95%=9680吨。当年总销量为13803吨。

2009年元旦提价13%。系列酒营收7.53亿元，若当年同比例上调出厂价，则3440吨迎宾酒营收2.21亿元。王子酒营收5.32亿元，对应销量1710吨；茅台酒营收同比增长14.8%，证明销量增幅为1.6%，茅台酒销量为9680*101.6%=9835吨。当年总销量为14985吨。

2010年未提价。系列酒营收7.83亿元中，3858吨迎宾营收约2.48亿元。王子酒营收5.35亿元，对应1720吨；茅台营收同比增幅为21.7%，销量同比增长，约11967吨；当年总销量合计17545吨。

2011年元旦提价24%。系列酒营收14.51亿元，假设提价比例相同，则4564吨迎宾营收约3.64亿元，其余10.87亿元，对应王子酒2819吨。年报公布总销量21231吨，去掉系列酒7383吨，茅台酒销量为13848吨。

2012年9月提价32%。若假设年内生产成本不变，当年年报营业成本20.44亿元，1-9月营业成本16.29亿元，可知10-12月销量占全年的20.3%。再将前九月均分，大体可知9-12月销量占全年的29.2%。全年量的29.2%提价32%，可近似看作全年同比提价9.3%。系列酒营收24.23亿元，同比增幅为67%。按照全年提价9.3%估算，4949吨迎宾营收4.31亿元。王子酒营收19.92亿元，对应销量约4726吨。年报公布总销量为25715吨，去掉系列酒9675吨，茅台酒销量为16040吨。

表6中，当年生产，指当年生产的茅台基酒。数据来源于表1。起始数字，由2000年产量5000吨，加上1996~1999年累计量11000吨构成。

外购老酒，指股份公司从集团公司购买的老酒。其中2006年后的交易，公司仅披露了总金额。此处根据协议价按年递增4%的条款，计算所得。

提存老酒，按照当年茅台酒产量20%的提存；使用老酒，因高茅需加近15%老酒，低茅需加11%多老酒，年份酒平均需过半老酒。总体按照当年销量的15%估算；使用基酒，按照当年销量的85%计算。

应减水量，低度茅台是用高度茅台基酒加水降度后存储半年销售，可近似看成当年完成产销。对于低度茅台当年产销差，存储应无需加水。所以，产销差部分需要折算为高度茅台基酒看待。

按照招股说明书附录47页提供的低度基酒吨成本8956.8元，与高度基酒吨成本16302.5元对比，大致可以认为低度茅台中大约含45%水。这些水量，是多计入产量里的，需要从基酒里减去。

当年低度茅台销量估算，是按照低茅出厂价约为高茅的3/4做假设，然后按照低茅占茅台酒营收比例估算所得。没有加入2000-2002年，是因为这三年低茅产量低、销售好，几乎没有余量存下来。2012 年，公司不再单独公布低茅数据，沿用了 2011 年的比例。

表6中，基酒库存=（当年生产-使用基酒-应减水量）*95%+去年基酒库存。基酒在生产、运输和存储过程中，会有约5%的不合格产品和存储损耗；

老酒库存，没有区分外购老酒和提存老酒使用明细。直接用外购老酒及提存老酒累计总量，减去当年使用老酒量，再去掉0.5%的存储损失；

茅台库存，是老酒库存与基酒库存的累加；

库存总计，是茅台库存与王子库存累加。

另，库存中的产成品忽略，相当于将其还原老酒和基酒看待了。

关于集团公司的老酒，招股说明书71页显示，截至2001年3月底，集团公司共计拥有老酒约5300吨；招股说明书附录211页"在勾兑过程中，加入一定比例的以前年份经勾兑过的酒，俗称老酒，其储藏期一般在五年以上"，证明截至2001年三月底，1996年3月以前的酒累计只有5300吨。

2002年2月，天一会计师事务所对集团老酒的评估报告显示，截至2001年年底，集团老酒数量为4657.54吨。2001年3月底至12月底，集团老酒减少642.46吨。期间股份公司买走1843.13吨，证明集团公司又"产生了"1200.67吨老酒。然而，自股份公司设立日起，集团已丧失全部茅台酒酿制资产。

因此，这些酒只能是由2001年3月底还不满五年的基酒变成的。

1996年3月前生产的、截止2001年3月底满五年的，是老酒，没有投入股份公司。招股说明书附录71页，谈及集团公司投入股份公司资产时，也未提及老酒。1996年3月后生产的基酒，有部分没有投入股份公司，依然在集团的酒库里慢慢变老。那么，这部分有多少呢？

股份公司自2000年之后，共计从集团公司购买老酒6705吨。证明自1996年3月后，集团至少保留了6705-5300=1405吨（考虑十年的损耗和不合格基酒，总量应有1500吨）基酒未投入股份公司。

如果以1996年公司产能按照3500吨估算，每次取酒平均约500吨。1995年重阳（11月1日）下的沙，在1996年3月底后，还能取酒3次。1996年重阳（10月20日）下的沙，当年取酒两次。合计1996年取酒2500吨左右，去除集团公司保留的1500吨左右，带入股份公司的基酒约1000吨。

依据茅台酒产酒周期自重阳到端午的特点，可信的推测是，1995年重阳下沙至1996年端午踩曲间生产的酒，归了集团所有。而1996年重阳下沙以后的基酒，就是股份公司最老的酒。

招股说明书附录24页，1998-2000年资产负债表显示，公司在1999年以前，没有在建工程。1999年也仅有在建工程25290元。因此，基本可以将1997-1999三年的产量合计估算为10000吨。因此，1000吨产自1996年重阳后的基酒，加上1997-1999年累计所产万吨基酒，便是我们推算股份公司存货的开始。